北京大学光华管理学院金融学教授刘俏指出，中国经济发展的第二阶段有可能经常出现四种场景。其一、投资率和投资资本收益率都正处于较为低的水平。但这种场景经常出现的概率极低;其二、投资率减少，但投资资本收益率需要提高到一个较高的水平，这样，中国经济将仍然必须保持一个相等于GDP40%的投资率。

;其三、投资率减少，但投资资本收益率不知提高。这是未来中国经济最坏的一种可能性;其四、维持现状。投资资本收益率不知提高，但通过保守的财政和货币政策之后保持很高的投资率，以此构建一定的经济增长速度。

这一观点有一点注目。　　1992年，美国政治学者弗朗西斯福山(FrancisFukuyama)以雄文预测人类社会意识形态在纷争数千年之后，最后将统一于西方世界的自由民主和资本主义。这一论点在随后的二十年被证明固执且诙谐。

中国经济在过去三十五年的高速快速增长，特别是在是最近十五年的较慢兴起，让人们对什么是制度优势有了新的了解。2008全球金融危机愈演愈烈之后，中国堪称以一己之力，用保守的扩张性财政和货币政策，以激化自己的结构性问题为代价，为防止全球经济在上行地下通道加快沉坠作出巨大贡献。从不滑稽，中国经济早已沦为世界经济的火车头。

有鉴于此，哈佛大学历史学教授尼尔弗格森在新著《大倒退》(TheGreatDegeneration)中，新的思维包含西方文明的四大基石——民主自由、市场竞争、法治、和公民社会，他甚至指出制度的衰落造成了西方世界经济的衰落和国家政治的激进烧结……　　中国是未来的答案吗?在明确提出这一命题的同时，人们开始争辩中国经济长年高速快速增长的拐点否就要来临。中国政府也对中国经济作出了“新的常态”的阐释，用作定义“一个与过去30多年高速增长期有所不同的新阶段”。

在沿袭三十多年的高速快速增长之后，中国经济生活中一系列的结构性问题开始突显，还包括投资夹住的经济快速增长模式带给的一系列副作用在烘烤，金融体系的迟缓发展造成资源配置的陈旧，政府在经济发展中的角色恐慌，收益不公平和社会阶层的烧结等等。我把过去三十五年中国经济高速发展期称作中国经济快速增长的第一阶段，中国经济现在于是以转入第二阶段。

期望能对看清楚中国目前经历的经济调整获取一个更加明晰的视角。　　一个方程式看中国经济快速增长的两个阶段　　我们的思维可以从经济学里的一个等价公式开始：　　增长率=投资率X投资资本收益率　　这个方程式是解读中国经济十分有效地的一个逻辑框架。方程式的左边是经济增长率，右边是投资率和投资资本收益率的乘积，分别展现出为固定资产投资占到GDP的比率和投资的效率。

投资率和投资资本收益率都可以夹住经济茁壮。　　过去三十五年，中国经济在其发展的第一阶段已完成了从计划经济向市场经济的转型。这个过程中，中国经济在投资率和投资资本收益率之间取得了一个较好的均衡，两者合力有效地推展了中国持续三十五年的高速经济茁壮。

1980年至2012年间，中国的平均值投资率高达GDP的39%，相比之下低于同期繁盛经济国家和亚洲新兴市场国家的水平，最近五年，投资率堪称高达50%。与此同时，因为改革初期中国经济的起点较低，资本比较匮乏，资本的边际收益率长期保持在一个较高的水平，投资资本收益率因而也较高。

　　用上述方程式解读中国经济的过去和未来，可以这么说道，投资率和投资资本收益率的有所不同人组区别了中国经济快速增长的两个阶段。在中国经济高速快速增长的第一阶段，低投资率和比较较高的投资资本收益率合力促使了中国经济年逾9%的增长率。　　然而，促使中国经济在第一阶段高速快速增长的很多因素是重复使用的，在第二阶段难以为继：在享用了多年的人口红利之后，中国人口老龄化问题在激化，劳动力紧缺或在旋即的未来沦为现实;长年的高投资带给生产能力大面积不足，未来保持低投资率更加艰难;地方政府之间的经济竞赛(politicaltournamentforeconomicgrowth)很大地唤起了地方政府投资和发展经济的热情，但地方政府的快速增长主义偏向也带给可观的地方债务，大量的陈旧投资，和环境的好转;有助于“金融压迫”政策曾多次使得中国需要在短时期内将受限的资源累积一起，很快构建工业化，但金融压迫所带给金融中介服务陈旧，覆盖面较宽，结构不合理等痼疾，于是以制约中国经济快速增长质量的提升;房地产市场曾在本世纪的第一个十年很大地增进了投资夹住的中国经济的茁壮，并为地方政府财力的不断扩大建构了条件，但“土地财政”和高房价在相当大程度上杀害了中国经济，制约着中国经济结构转型的顺利实现;“掌控式”的公司管理模式变形了企业经营的现实目标，造成企业广泛缺少创意商业模式和价值建构的动机与能力;收益分配不公平和社会阶层烧结使得敢于创业创意的企业家精神在失去，社会戾气激化……　　于是，在中国经济高速发展三十多年，中国转入中等收益国家行列之际，政策制定者、学者、企业家、甚至全社会都在辩论中国能否走进“中等收益陷阱”(mid-incometrap)，沿袭曾多次强大的经济快速增长。悲观论调迅速在思想市场上寻找空间，流行出去。

悲观者指出中国经济在第一阶段的茁壮故事只是一个低投放带给低快速增长的故事(参见克鲁格曼对中国经济的阐述)。甚至，再次发生在中国的一切被称作“史上仅次于的泡沫!”裂痕只是一个时间问题。　　中国经济发展的第二阶段将更加器重投资资本收益率　　转入经济发展第二阶段的中国于是以面对着诸多挑战，过去的顺利因素于是以变成未来发展的桎梏，中国经济在未来保持投资率和投资资本收益率的固有均衡显得更加艰难。

　　首先，之后维持40%以上的高投资率显得更加不有可能。“三廉价”(廉价资本、廉价劳动力、和廉价能源)的时代早已完结。

中国的高投资率相当大程度上归因于于低储蓄率。经济学家们绞尽脑汁明确提出了各种各样的理论去说明中国的高储蓄率，认为的原因还包括颇受儒家文化影响的勤劳传统，欠发达的金融体系所造成的投资渠道的缺少，社会福利系统和养老制度的迟缓，甚至还包括男女人口比例失调等。　　经济发展转入第二阶段的中国，因为人口结构渐渐老龄化，保持低储蓄率在未来不会显得更加艰难。

因低储蓄而构成的较低实质利率也无法维系，投资的机会成本将大大增加，这些都将减少实体经济的投资率水平。与此同时，长年累月的高投资早已造成中国大面积的行业经常出现生产能力不足，未来之后靠投资夹住经济茁壮的空间在很快增大。　　此外，“企业化”的地方政府作为经济生活的最重要参与者，因为硬支出约束和道德风险，地方政府肆意投资早已造成地方政府债务低企，未来投资规模终将受到很大的容许。

最后，中国过去十年的高投资率相当大程度上归因于于房地产市场的投资，但变形的房地产价格使得未来房地产市场投资之后大幅度下降显得更加不有可能。　　再行看投资资本收益率。

中国打开经济改革时是一个低收入国家，资本对劳动力的比例(capital-laborratio)相比于低收益国家而言要较低很多，这种背景下，中国经济总体的投资资本收益率能维持在较为低的水平。整个经济对资本投放正处于一种相当严重饥渴的状态，资本的边际收益率较为低。这一因素，再行再加中国大量劳动力从农业改向非农业时所带给的劳动生产率的提升，说明了中国经济发展第一阶段呈现出的较高的投资资本收益率。

但经过三十多年较慢发展，中国经济的资本总量早已大幅度提高，资本的边际收益率开始呈现出上升趋势。　　同时，制约投资资本收益率进一步提高的结构性因素也在突显，奇以中国在制度基础设施建设上的脆弱为颇。

例如，在生产要素市场上，中国市场化的前进频遇障碍，国家依然牢牢地掌控着生产要素市场。这最少带给两个后果。其一，当国家牢牢地掌控生产要素市场时，生产要素的配备认同受到国家政策或是影响国家政策的利益团体的引领，投资资本收益率低的企业不一定需要获得充足的生产要素去发展壮大，从而影响到中国经济的投资资本收益率;其二，生产要素市场的市场化工程进度过于，更容易造成生产要素的定价变形，从而起将近资源有效地配备的起到，不利用生产经营的效率化。

中国经济在第一阶段的发展是一种粗放式的发展，这相当大程度上与生产要素市场市场化程度严重不足有关。　　转入“新的常态”的中国经济急需转变靠投资率夹住经济快速增长这一模式，这就拒绝中国经济在再次启动改革时将快速增长模式从投资夹住改以消费夹住，由粗放式经营改以效率驱动。只有当中国企业需要显然提升投资资本收益率时，减少投资率才会影响到经济增长率。未来十年甚至更长一段时间，植根于中国经济生活的各种结构性因素彼此关联，交互作用，将以一种非线性的方式深刻印象地影响中国经济的投资率和投资资本收益率，要求中国经济未来的增长速度和质量。

中国经济快速增长的第二阶段，我们必须找寻投资率和投资资本收益率之间的新均衡，而这种新的均衡将更为器重投资资本收益率而非投资率。　　未来中国经济的四种有可能场景　　中国经济高速快速增长完结了吗?这各不相同未来中国投资率和投资资本收益率以什么样的一种方式人组在一起构成新的平衡状态。

中国经济发展的第二阶段有可能经常出现四种场景。其一、投资率和投资资本收益率都正处于较为低的水平。这种情况下，中国经济在未来很长一段时间还能保持高速快速增长，但这种场景经常出现的概率极低;其二、投资率减少，但投资资本收益率需要提高到一个较高的水平，这样，中国经济将仍然必须保持一个相等于GDP40%的投资率。

投资资本收益率的提高使得经济的整体快速增长的质量以求提高，经济快速增长的可持续性将大大提高，这种场景与我们经常说道的“新的常态”是完全一致的;其三、投资率减少，但投资资本收益率不知提高。这是未来中国经济最坏的一种可能性，这意味著中国经济将以效率低落的方式短距离快速增长，中国将很难走进中等收益陷阱;其四、维持现状。投资资本收益率不知提高，但通过保守的财政和货币政策之后保持很高的投资率，以此构建一定的经济增长速度。

似乎，这种状态也将很难持续，因为这样一种快速增长方式对原材料、资金、和廉价劳动力的过度市场需求在未来将更加无以获得符合，对国际市场的过度倚赖也将减少这种模式的脆弱性。　　未来中国经济更加有可能经常出现上述四种场景中的哪一种呢?虽然一系列结构性的挑战使得中国经济的前景充满著不确定性，但经济生活中正面的、不利于提高中国经济投资效率的影响因素正在兴起：中国每年毕业700万大学生，迅速，中国将享有逾一亿接受高等教育的就业人口，历史上我们还没见过这样一个可观的高科学知识群体，他们早已开始深刻印象地转变着中国的经济结构和发展创造力;互联网精神及技术所带给的创业创意热潮，将深刻印象地影响中国经济，有利于提高投资资本收益率;利率市场化和金融创新的深化将更进一步优化资源的配备;确认市场在资源配置中的决定性起到将新的界定政府在经济发展中扮演着的角色;通过混合制等方式深化国企改革也将有助转变其只轻规模，不轻投资效率的不道德模式……　　亚马逊的创始人杰夫贝索斯在总结亚马逊的顺利时曾自豪地说道：“最后，是我们的自由选择要求了我们!”(Intheend,weareourchoices!)致力于提高投资资本收益率，构建中国经济“从大到最出色”的转型。

中国经济的未来各不相同我们现在的自由选择。

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